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　　我一直認(rèn)為,，王培是市場(chǎng)上非常有特點(diǎn)的成長股選手,。成長股投資不是買科技股，也不是買高市盈率的公司,，成長股投資是買具有成長性的優(yōu)質(zhì)企業(yè),，這些企業(yè)一定要符合當(dāng)下的時(shí)代。過去幾年王培的組合里面也加入了更多偏服務(wù)業(yè)和消費(fèi)升級(jí)的公司,，這些公司都有很強(qiáng)的“時(shí)代感”,。從2011年6月做基金經(jīng)理以來，王培取得了18.3%的幾何平均年化收益率（WIND資訊），做到了真正的穿越牛熊,。今天,，就和大家聊聊我眼中的王培，一位攻守兼?zhèn)涞某砷L股選手,。 　　王培超額收益的源頭來自不斷的自我成長 　　什么是一個(gè)基金經(jīng)理超額收益的來源,？每一次我訪談基金經(jīng)理都會(huì)問對(duì)方這樣一個(gè)問題。我一直認(rèn)為超額收益背后是某種“競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)”,，也就是英文里面的Edge,。要么是在投資方法上有競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)，要么是在行業(yè)理解上有競(jìng)爭優(yōu)勢(shì),，要么是在數(shù)據(jù)分析上有競(jìng)爭優(yōu)勢(shì),，當(dāng)然最不好的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)是“見不得陽光的優(yōu)勢(shì)”，也就是“Black Edge”（這個(gè)詞來源于關(guān)于對(duì)沖基金大佬史蒂夫科恩的書）,。 　　作為一個(gè)成長股基金經(jīng)理,，超額收益的源頭必須來源于不斷的自我成長，只有自我成長,，才能跟上世界發(fā)展的腳步,，才能讓超額收益變得可持續(xù)。反過來說,，我不希望一個(gè)基金經(jīng)理的超額收益來自靜態(tài)的行業(yè)認(rèn)知,，這樣超額收益不具備可持續(xù)性，一旦行業(yè)的風(fēng)口過去,，就難以維持超額收益了,。 　　從2018年開始，每一年我都會(huì)和王培做一次訪談,，而每一次訪談都能給我?guī)硇碌氖斋@,。 　　2018年的時(shí)候，王培告訴我,，估值的可靠性非常重要,，投資要避免估值向下的公司，這類公司可能商業(yè)模式出現(xiàn)了問題,。事實(shí)上,，從研究員到做投資的過程中，王培一直會(huì)思考不同行業(yè)的估值體系,，也會(huì)做大量的中美對(duì)比,。大家經(jīng)常會(huì)把成長股選手誤解為“高風(fēng)險(xiǎn)偏好”投資者，但是作為認(rèn)識(shí)王培超過10年的老朋友,，我知道王培是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好很低的投資者,。風(fēng)險(xiǎn)偏好高低和成長股投資無關(guān),，成長來源于對(duì)公司基本面的理解。 　　2019年的時(shí)候,，他給讓我記憶深刻的是對(duì)生意背后的護(hù)城河理解，比生意本身更重要,。王培告訴我,，有許多過去很小的公司，逐漸成長為護(hù)城河極其寬廣的企業(yè),。王培也重點(diǎn)談到了成長股投資的兩類公司：1）受益于科技進(jìn)步導(dǎo)致的成本下降,，最典型的是摩爾定律；2）受益于貨幣線下的公司,，最典型的是能夠提價(jià)的消費(fèi)品,。 　　2020年，也就在最近,，我又和王培聊了一次,，這一次他重點(diǎn)談到了企業(yè)家精神。王培認(rèn)為,，一個(gè)不斷進(jìn)化的基金經(jīng)理,，要想清楚是買公司還是買股票，這兩者的分析框架完全不同,。隨著管理規(guī)模變得越來越大,，王培必須要從更長期的眼光去看待公司價(jià)值。投資的視角從買股票轉(zhuǎn)變成了買公司,。既然是買公司,，那么就必須要去找到優(yōu)秀的企業(yè)家，然后給他們充分的信任,。這個(gè)信任不僅僅體現(xiàn)在順境的時(shí)候,，更需要在逆境中陪伴。確實(shí),，無論是在中國還是美國,，能創(chuàng)造Alpha的都是極少數(shù)的優(yōu)秀企業(yè)。 　　能夠穿越牛熊的成長股選手 　　對(duì)于評(píng)價(jià)一個(gè)基金經(jīng)理最大的難題是,，如何剝離業(yè)績中的能力和運(yùn)氣,？投資收益是一個(gè)不確定性的結(jié)果，影響結(jié)果的就是概率,，優(yōu)秀的基金經(jīng)理能夠提高投資收益的概率,，把不確定性變成相對(duì)的確定性。投資能力一般的基金經(jīng)理,，最終的投資收益會(huì)變成在不確定性中的隨機(jī)漫步,。這里面,，把能力和運(yùn)氣剝離最好的方式就是擴(kuò)大樣本數(shù)。 　　簡單來說,，如果一個(gè)人拋十次硬幣,，可能十次都是正面，就會(huì)誤以為自己有拋出正面的能力,。但是拋硬幣的次數(shù)越多,，越接近真實(shí)的概率，也就是50%,。那么看待一個(gè)基金經(jīng)理能力的樣本數(shù),，就是時(shí)間！基金經(jīng)理的業(yè)績?cè)介L,，就越能反映真實(shí)的投資能力,。 　　王培歷史上管理過兩只明星基金：銀河創(chuàng)新成長和中歐行業(yè)成長。在王培9年的投資經(jīng)歷中,，他經(jīng)歷了2011年股債雙殺的熊市,，2012年大盤藍(lán)籌跑贏的震蕩市，2013年創(chuàng)業(yè)板的小牛市,，2014年最后1個(gè)月大盤股反轉(zhuǎn)的低估值藍(lán)籌大牛市,，2015年的牛市和股災(zāi)，2016年的熔斷,，2017年的大市值藍(lán)籌牛市,，2018年的歷史第二大熊市，2019年的消費(fèi)和科技成長股牛市,。在此期間,，低估值因子、成長因子,、科技因子,、消費(fèi)因子等各類風(fēng)格都有所表現(xiàn)，而王培幾乎每一次都能恰到好的把握機(jī)會(huì),。 　　我認(rèn)為這是一個(gè)很有說服力的數(shù)據(jù),，背后證明了王培超額收益的穩(wěn)定性。王培并不依靠某一種市場(chǎng)風(fēng)格,，在牛市,、熊市、價(jià)值牛市,、成長牛市等過往不同風(fēng)格的市場(chǎng)中,，都能過跑贏基準(zhǔn)。從評(píng)價(jià)一個(gè)基金經(jīng)理的角度出發(fā),，只有在不同類型的市場(chǎng)中證明自己,，才能體現(xiàn)他的投資體系是有效的,，投資能力是可靠的。 　　最大的安全邊際是時(shí)代趨勢(shì) 　　我一直認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)于成長股投資有比較嚴(yán)重的誤區(qū),，經(jīng)常把成長股投資等同于科技股投資,，或者把成長股投資等同于高風(fēng)險(xiǎn)偏好投資。事實(shí)上,，成長股就是買業(yè)績能夠不斷增長的企業(yè),。A股過去十年最優(yōu)秀的成長股，是白酒,、醫(yī)藥、家電等一批市場(chǎng)上最優(yōu)秀的公司,，而其中以白酒和家電為代表的成長股,，因?yàn)槌Ｄ旯乐挡⒉毁F，常常被大家誤認(rèn)為是價(jià)值股,。 　　此外,，大家還經(jīng)常把成長股投資等同于買小市值的股票，事實(shí)上全世界真正的成長股,，許多都是大市值的白馬股,，比如說美國的FAANG五大金剛，都是最有時(shí)代感的成長股,。從王培的組合中,，也能看到這個(gè)特點(diǎn)。他比較偏好有時(shí)代背景的白馬成長股,。王培曾經(jīng)跟我說過,，對(duì)于買入持有的公司，有兩個(gè)最基本的出發(fā)點(diǎn)：1）在安全邊際較高的時(shí)候去買,；2）買入長期好的公司,。我認(rèn)為這兩句話背后的含義是，真正從長期出發(fā)理解什么是好公司,，而且在這些公司有安全邊際的時(shí)候去買,。安全邊際是多種多樣的，低估值是安全邊際的一種,，其他還包括優(yōu)秀的管理層,，強(qiáng)大的護(hù)城河等等，當(dāng)然最大的安全邊際是時(shí)代趨勢(shì),。 　　從過去幾年王培管理的產(chǎn)品表現(xiàn)中,，也能看到無論牛熊都排名市場(chǎng)前35%分位。牛市的時(shí)候有進(jìn)攻性,，熊市的時(shí)候能夠抗跌,。 　　我此前也不斷強(qiáng)調(diào),，一個(gè)真正優(yōu)質(zhì)的基金產(chǎn)品，是能夠把投資收益（Investment Return）轉(zhuǎn)變成投資者收益（Investor Return）,。其中最重要的部分就是熊市回撤相對(duì)較小,，凈值波動(dòng)不要太大，牛市能夠跟上市場(chǎng),，同時(shí)投資風(fēng)格必須穩(wěn)定不漂移,。從我看到的渠道收益數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，王培管理產(chǎn)品的銀行渠道客戶盈利比例高達(dá)90%,，旗艦產(chǎn)品中歐行業(yè)成長的平均持有期高達(dá)44個(gè)月,。這個(gè)數(shù)據(jù)也比較好展現(xiàn)了客戶持有的體驗(yàn)，從而對(duì)基金經(jīng)理更加信任,，形成了正向反饋,。 　　只有認(rèn)識(shí)世界，才能更好認(rèn)識(shí)投資 　　王培不過就是80后,，怎么變成投資“老將”啦,？確實(shí)，今天中國的資產(chǎn)管理行業(yè)還很年輕,，一個(gè)具有10年投研經(jīng)驗(yàn)的基金經(jīng)理,，已經(jīng)是行業(yè)“老人”了。但是客觀來說,，這個(gè)時(shí)間段正是在一個(gè)人智力,、精力、經(jīng)驗(yàn)最鼎盛的時(shí)候,。我覺得王培一直在不斷的進(jìn)步,，思考深度越來越深。 　　王培告訴我,，自己過去10年身份已經(jīng)從銀河基金的研究員,、基金經(jīng)理助理、基金經(jīng)理,、投資副總監(jiān),，到中歐基金的一個(gè)策略團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人、投資總監(jiān),、投資決策委員會(huì)副主席,。這一次次身份的轉(zhuǎn)變，需要的是自己能力不斷上臺(tái)階,。也正是因?yàn)閰⑴c到了公司的管理上,，讓他更加深刻理解管理層對(duì)于公司發(fā)展的重要性，又反過來幫助他提供投資能力,。 　　他說去年有一次去美國休假,，惡補(bǔ)了許多科學(xué)方面的“雜書”,，這段經(jīng)歷讓他從一個(gè)更加科學(xué)的角度看待世界，科學(xué)是這個(gè)世界構(gòu)造的底層,。我一直認(rèn)為,，投資就是一個(gè)不斷了解世界和了解自己的過程。無獨(dú)有偶,，我在今年早些時(shí)候做過一個(gè)基金經(jīng)理的薦書活動(dòng),，王培當(dāng)時(shí)推薦的是《世界邊緣的秘密》。他的推薦理由是：這本書用通俗易懂的方式讓我們了解這個(gè)世界,。投資是認(rèn)識(shí)的一部分,，正確構(gòu)建自己的價(jià)值觀，不斷完善自我認(rèn)知,，才能在投資的過程中找到意義和樂趣,。 　　（本文轉(zhuǎn)自“點(diǎn)拾投資”） 責(zé)任編輯：石秀珍 SF183